BIG BANKING door Tjeerd de Boer
In dit artikel wil ik aantonen dat de macht van financiële instellingen
veel groter is dan van concerns en dat bijkans de hele wereld een beleggingsobject
dreigt te worden. Het artikel is vooral gebaseerd op een onderzoek van Gerald Davis
(Oxford, 2009) managed by the markets, how finance reshaped America.
Banken waren voor vroegere economiestudenten een degelijk maar saai
onderwerp. De eerste banken in Europa ontstonden in de 16de eeuw (Engeland,
Nederland, Zweden) en wel op de volgende wijze: stel iemand heeft 1000 florijnen
gespaard en wil dit vermogen veilig onderbrengen. Bij de bank kan dit en tegen een
vergoeding zodat de klant ingaat op deze mogelijkheid tot sparen. De bank geeft de
klant een bewijs van dit deposito en de overeengekomen spaarrente.
De bank heeft dan zelf geld ter beschikking om dit uit te lenen. Nu zal gekozen
worden om maximaal 900 florijnen uit te lenen en 100 vast te houden. De
dekkingsgraad van de bank is dan 10% en de hefboom of leverage een factor 9, namelijk
900/100. Wat interessant is voor economen is dat de bank een geldscheppende
instelling is geworden, naast de waarde van het deposito van 1000 is door de lening
van 900 florijnen de geldhoeveelheid toegenomen tot 1900 florijnen.
Banken mogen echter geen geld maken zoals overheden, het recht om munten te slaan en
papieren geld te drukken werd gedaan door een overheidsinstelling of sinds de vorige
eeuw, door centrale banken. Geld is dan te onderscheiden als chartaal geld (contanten),
giraal geld dat direct beschikbaar is voor de klanten, beide geldsoorten aan te duiden
als primaire liquiditeiten. Kredieten, aandelen en andere beleggingsobjecten zoals
tulpen worden gerekend tot de secundaire liquiditeiten, gelden die niet direct
opvraagbaar zijn door klanten of door banken. Tezamen vormen primaire en secundaire
liquiditeiten de maatschappelijke geldhoeveelheid M (zie S.K. Kuiper (1985): de
geldtheorie).
Geld is ons bekend als transactiemiddel dat enorm veel voordelen heeft
ten opzichte van ruilhandel, daarnaast heeft geld de functie van oppotmiddel, handig
als je een reserve wilt aanhouden of op dit moment niets wenst te kopen. Geld kreeg
echter ook de functie van speculatiemiddel, de eerste aandelen in Nederland zijn bekend
van de VOC, te zien in het West-Fries Museum te Hoorn. Pas door de industriële
ontwikkeling hebben veel bedrijven grote hoeveelheid investeringsgeld nodig dat ze
kunnen lenen bij banken of door schuldbewijzen (aandelen, obligaties etc.) te verkopen
aan beleggers die dan mede akkoord gaan met risico’s bij investeringen.
Voor geldgebruik en banken, dus voor de financiële sector is vertrouwen essentieel,
berucht is de bank run als het vertrouwen van de klanten in die bank is weggevallen.
Banken nemen ook risico’s met leningen die niet altijd teruggevorderd kunnen worden
bijvoorbeeld door faillissementen tijdens een economische crisis. In een artikel over
Reinhart en Rogoff zal ik ingaan op het ontstaan van financiële crises, in dit artikel
toon ik aan dat de huidige financiële sector een wereldmacht is geworden die bedrijven
en zelfs landen in zijn greep kreeg.
De functie van schulden. De industriële ontwikkeling van (west) Europa
en Amerika in de 19de eeuw werd een ontwikkeling van vele kleine bedrijven naar
concerns die met grootschalige productie enorme kostenbesparingen konden realiseren
(schaalvoordelen). De eigen geldmiddelen uit winsten en vermogen waren echter
ontoereikend om grootschalige productie te financieren waardoor bedrijven ofwel geld
moesten lenen bij een bank of –vanaf 1860 in toenemende mate- door uitgifte van aandelen.
Zowel banken als kopers van aandelen moeten dan inschatten welke toekomstige winsten
(kasstromen) zijn te verwachten op grond van nieuwe investeringen, voor het nemen van
risico berekent de bank een kredietrente, de aandeelhouder rekent op toekomstige
dividenden en/of winst uit verkoop van aandelen als de koers ervan toeneemt.
Laatstgenoemde onderscheid is essentieel voor aandeelhouders: beleggen zij in aandelen
uit spaar- of voorzorgmotief bijvoorbeeld als pensioen reservering, of is het bezit van
aandelen pure handel waarbij dividenduitkeringen niet van belang zijn? Davis sprak
van industrieel kapitalisme ingeval de functie van aandelen vooral gericht was op het
vergroten van investeringsvermogen van bedrijven en van financieel kapitalisme als de
functie van aandelen voornamelijk bedoeld is als handelswaar op beurzen (speculatie).
Het is dan niet eens nodig om aandelen in bezit te hebben, d.m.v. opties kan een recht
van aankoop (call) of verkoop (put) worden geregeld, met een uitoefenprijs en een
bepaalde duur. Van de belegger of zijn makelaar wordt dan verwacht de beurskoersen goed
te volgen, je kan deze belegger in tegenstelling tot de vermogensspaarder activistisch
noemen, die ook goed op de hoogte blijft van ontwikkelingen in bedrijven waarin belegd
is.
Tot de jaren '80 –het begin van neoliberalisme- was de kapitaalmarkt niet ingewikkeld en
bestond uit aandelen (stock), obligaties (bonds) en de zonet genoemde opties daarop.
Deze kapitaalmarkt paste bij het Fordist type kapitalisme van concerns en conglomeraten
waarvan het management streefde naar maximalisatie van de omzet en bedrijfsgrootte
(aangetoond door Berle en Means, 1932, Coase 1938, Galbraith, 1955, 1967). De concerns
waren groot genoeg geworden om investeringen in nieuwe activiteiten zelf te financieren
uit goedlopende bedrijfsonderdelen (cash cows) en uitgifte van aandelen en obligaties.
Voor 1920 echter was bankfinanciering vaker gebruikelijk omdat de kapitaalmarkten nog
weinig ontwikkeld waren en waren bankiers zelfs lid van een ondernemingsbestuur (niet
als commissaris).
Het is dan van belang in te zien dat kapitaalmarkten feitelijk markten van
(verhandelbare) schulden zijn in tegenstelling tot de reële economie van productie en
handel van goederen en diensten. De waarde van producten op kapitaalmarkten is
virtueel en kan los staan van de waarden van reële goederen. Ook overheden verkopen
schuldpapieren waarmee zij tekorten kunnen opvangen of voor collectieve investeringen.
Schulden hebben dus een belangrijke functie voor bedrijven, overheid en de groei van
een economie. Toen rond 2006 de Nederlandse staatschuld richting 40 % van het BNP ging,
werd door sommigen voorgesteld om die schuld geheel af te bouwen. Waanzin omdat je
daarmee een belangrijk deel van kapitaalmarkten vernietigt, bovendien vergat men dat
staten hun schulden kunnen 'doorrollen' naar de toekomst en -afhankelijk van de
rentestanden- een nieuwe schuldregeling kunnen afspreken met beleggers. Griekenland
werd in zoverre tegemoetgekomen dat het vele schulden mag aflossen op zeer lange termijn
tegen gereduceerde rentetarieven.
Op weg naar aandeelhouderskapitalisme. In de jaren '20 van de vorige
eeuw was vooral in de USA sprake van financieel of aandeelhouderskapitalisme, de grote
massa stapte in beleggingen, niet zelden gekocht d.m.v. leningen. De grote crisis van
1929 trof vele beleggers dus dubbel, én verlies op aandelenwaarden én een direct te
betalen schuld aan banken (margin call) als de aflossing van hun leningen stagneerde.
Maar er was toen meer aan de hand. Banken waren doorgaans onder te verdelen in
consumenten (commerciële of retail) banken voor sparen en lenen, en zakenbanken
(investeringsbanken) voor beleggingen en advies met betrekking tot kapitaalmarkten.
De crisis van 1929 en van 2008 werd mede mogelijk gemaakt door het wegvallen van
dit onderscheid waardoor banken gingen speculeren met de spaargelden van klanten, dan
wel dat die klanten ook gingen beleggen i.p.v. sparen. In 1933 werd in de Glass
Steagal Act bepaald dat banken zich weer moesten houden aan genoemd onderscheid tussen
consumenten en zakenbanken. Echter, in 1999 nam Clinton de Bliley Act aan, aangeduid
als financiële modernisering, en was het gedaan met het verschil tussen beide
bankentypen. Waartoe dit heeft geleid is te lezen in De Prooi van Jeroen Smit: de ABN
Amrobank werd intern deels verscheurd door de enorme verschillen in salaris voor de
managers van de consumentenbank en de zakenbankiers zoals Jiskoot die marktconform
moesten worden beloond als alle globale Bankiers-Beleggers. Bovenop hun salaris kregen
de zakenbankiers opties als beloning die juist voor de crisis van 2008 continu in
waarde toenamen. Fulda, bestuursvoorzitter van Lehman Brothers, verdiende in het jaar
voor de crash $ 311 miljoen.
Het ontstaan van een aandeelhouderskapitalisme, met name in de USA, begon na 1980 toen
door privatisering en deregulering, onder meer binnen de financiële sector, het
mogelijk werd om naast de bestaande banken financiële bedrijven op te richten.
Hypotheken bijvoorbeeld worden ook verkocht door hypotheekbanken zoals het Amerikaanse
Fannie Mae/Freddie Mac, beleggers konden terecht bij mutual funds of hedgefunds voor
de vermogende belegger. Banken gingen naar de beurs zoals Morgan Stanley (1986), Lehman
Brothers (1994) en Goldman Sachs (1999. Intussen veel fusies tussen banken en overname
of verdwijnen van lokale banken. Ook niet financiële bedrijven zoals General Motors
gingen bankieren toen ze hun financiële afdeling, bedoeld voor kopen op krediet van
auto's, gingen uitbreiden tot een algemene kredietverlener. Enron, officieel een
energiebedrijf, verdiende 40 % van zijn winst vlak voor het faillissement door
beleggingen.
Aldus ontstonden naast de gewone banken tal van financiële bedrijven als
schaduwbanken. Gevolg werd dat inzicht in en overzicht over het functioneren van de
financiële sector voor controlerende en corrigerende instellingen zoals centrale banken,
als ook voor beleggers en analisten zelf, steeds moeilijker werd vanaf de jaren '80. De
schimmigheid van de financiële sector werd deels gevolg van de enorme toename van
allerlei soorten financiële bedrijven (de schaduwbanken) maar grotendeels veroorzaakt
door het ontwikkelen van geheel nieuwe beleggingsproducten, aan te duiden als financiële
producten. De hypotheekverkoper Fannie Mae/Freddie Mac was de eerste in 1981, die
hypotheken ging samenbundelen tot de later roemruchte collateralised debt obligations
(CDO). Vanaf de jaren '90 werden op deze manier tal van schuldpapieren, variërend van
studieleningen en creditcardschulden samengebundeld, maar ook bij verzekeringen (de
credit default swaps) en bij beleggingen in grondstoffen zoals olie. Deze ontwikkelingen
werden gestimuleerd door de Bliley Act van 1999 waardoor banken konden speculeren met de
nieuwe samengebundelde financiële producten en deze als activa (bezit) konden
presenteren op de jaarbalans.
De Ownership Society, was het ideaal van George Bush (2000-2008), in
vaktermen aangeduid als de portfoliomaatschappij. Omdat veel financiële producten
samengebundeld werden verkocht, gingen de meeste beleggers ervan uit dat daardoor de
risico's veel beter gespreid of afgedekt zijn dan bij het bezit van bv-aandelen van één
bedrijf. De aankoop van meerdere beleggingsproducten wordt dan portfolio beleggen
genoemd. Toch zouden vele beleggers de fout ingaan omdat zij huizenbezit steeds meer
gingen opvatten als een belegging dan iets om in te wonen maar vergaten dat het bezit
van een soort beleggingsobject weinig te maken heeft met risicospreiding en dat de
exorbitante stijging van de huizenprijzen eerder een grote inflatie is, leidend tot
extra hypotheekschulden, vooral voor starters. Voor veel huizenbezitters waren
toegenomen huizenprijzen echter bewijs van toegenomen vermogen ten opzichte van hun
hypotheekschulden, velen namen de overwaarde van hun huis op als extra hypotheek te
besteden als extra consumptie. In de USA werd voor 2008 $840 miljard extra
geconsumeerd en was het aandeel van de consumptie in het bnp van $14000 miljard
toegenomen van 63% naar 70 %! (in de meeste voltooide industrielanden is de
consumptiequote circa 60%).
Valuation. Ofwel de beurswaarde verbeteren van bedrijven.
Activistische beleggers wilden steeds meer invloed hebben op het functioneren van
ondernemingen en namen geen genoeg met hun belangen te verdedigen in een vergadering
van aandeelhouders of door de benoeming van een commissaris. Ze stoorden zich aan de
inefficiënte logge bureaucratieën van concerns en conglomeraten die door ingrijpende
reorganisaties veel beter zouden kunnen presteren waardoor de aandeelhouderswaarde
of beurskoers van bedrijven hoger wordt.
Door het boek 'valuation' van Copeland e.a. van McKinsey adviesbureau, dat ik in 2003
las als recensent van managementboeken voor een managementstudie- en adviesbedrijf,
begreep ik een roemrucht onderdeel van turbokapitalisme, namelijk dat bedrijven
handelswaar werden gemaakt door en voor beleggers. Beursgenoteerde bedrijven met een
lage koers werden prooi voor vijandige overnamen door 'raiders', gezonde onderdelen
van concerns werden gekocht en onderdelen die niets te maken hadden met
kernactiviteiten van bedrijven zoals hotelketens of voedselfabrieken in handen van
autofabrikanten, werden verkocht. Inefficiënte bedrijven werden gestroomlijnd waarbij
massa ontslagen niet werden geschuwd of werden verplaatst naar gebieden met de laagste
lonen en belastingtarieven (comparatieve voordelen).
Hoewel managers en beleggers dezelfde belangen kregen, namelijk het maximaliseren van
de beurs- of koerswaarde van bedrijven, werd het beoordelen van het functioneren
van ondernemingen steeds meer bepaald door de beleggers ('Wall Street') en
ratingbureau's zoals Standard & Poor en de minder bekende Fitch en Moody’s.
Ontmanteling van oude concerns –ook door ontwikkelingen in de wereldeconomie zoals de
opkomst van China - werd gevolgd dor nieuwe fusies en overnamen, zie de bijna
paniekerige zoektocht van De Bank naar overnamekandidaten, zodat ABN Amro zich kon
meten met de grote Amerikaanse banken en de koerswaarde zodanig hoog werd dat
vijandige overnames voorkomen werden. We kennen het resultaat toen De Bank ironisch
genoeg werd overgenomen door de Staat, bepaald niet de vriend voor turbokapitalisten
en neoliberalen!
Securitatie. Ook het functioneren van landen werd steeds meer
onderwerp van beoordeling door beleggers, de rating agencies, de IMF, Wereldbank en
ook de EU. Regeringen moeten de beste voorwaarden scheppen om kapitaal aan te trekken,
doen zij dat niet dan riskeren zij afwaardering, terugtrekking van financieel kapitaal
en hogere rentes voor nieuwe staatsleningen. Na 2008 zouden de mediterrane landen van
Europa in een ernstige economische crisis terechtkomen, veroorzaakt door een eerder
ontstane financiële crisis en wordt hun economische crisis bestendigd vooral in
Griekenland, door een Shock Doctrine nu vooral door de EU en in mindere mate het IMF…
Een neoliberale droom, bestaande uit een eigenaarsmaatschappij van beleggers en uit een
economie waarin alles tot een beleggingsproduct kan worden gemaakt (=securitatie) komt
steeds meer onder druk te staan. Reden is dat zovele beleggingsproducten niets
anders zijn dan schulden. Zolang de handel in die schulden een goede bijdrage
levert aan het bnp van landen en aan de welvaart voor de handelaren en zolang het bezit
van die schulden het vermogen van vormt voor beleggers, zullen weinigen een financiële
crisis vrezen: this time is different! In vergelijk met de jaren '30…
Intussen zien velen niet in dat burgers, bedrijven en overheden zijn overgeleverd aan de
macht van financiële markten, in feite de beheerders daarvan als banken, schaduwbanken,
beleggingsfondsen, kredietbeoordelaars als Standard and Poor, centrale banken, de IMF en
Wereldbank. Het neoliberale tijdperk heeft een financieel kapitalisme opgeleverd dat
zijn weerga niet kent in de geschiedenis. Een economie waarin teveel wordt geïnvesteerd
in financiële producten loopt het gevaar van gebrek aan investeringen in de productie van
goederen en diensten, door bedrijven en door de overheid en dus het gevaar van een nieuwe
economische crisis zoals in 1929 en 2008, bijvoorbeeld… 2018?
